2017/2 YMM Finansal Yönetim Soruları ve Çözümleri

Bu soru, kaldıraç dereceleri ile ilgili olup, cevap için bileşik kaldıraç derecesinin hesaplanması gerekmektedir. İşletmenin faiz ve vergi öncesi kârlarındaki % 3 oranındaki bir değişim, pay başına kârlarını (veya net kârını) % 6 oranında değiştiriyorsa; bu işletmenin finansal kaldıraç derecesi 2’dir. İşletmenin satışlarındaki % 2 oranındaki bir değişim, faiz ve vergi öncesi kârlarını % 5 oranında değiştiriyorsa; bu işletmenin faaliyet kaldıracı derecesi 2,5’tir. Bileşik kaldıraç derecesi; satışlarındaki % değişimin, pay başına kârlarında (veya net kârında) % kaç oranında değişim doğuracağını gösteren bir risk katsayısıdır. Bileşik kaldıraç derecesi, faaliyet kaldıracı derecesi ile finansal kaldıraç derecesinin çarpımı şeklinde hesaplanabilir. Soruda verilen işletmenin faaliyet kaldıracı derecesi 2,5 ve finansal kaldıraç derecesi 2 olduğuna göre bu işletmenin bileşik kaldıraç derecesi 2,5×2=5’tir. Bileşik kaldıraç derecesi 5 olan bir işletmenin, satışlarındaki % 4 oranındaki bir değişim, pay başına kârlarında (veya net kârında) satışlardaki değişimin 5 katı oranında bir değişime neden olacağından (% 4 ×5 = %20), pay başına kârlarda (veya net kârda) %20 oranında bir değişim olacaktır.

2 a) Bu soruda efektif faiz oranın hesaplanması istenmektedir. Efektif faiz oranı (EFO) aşağıdaki formül kullanılarak hesaplanabilir: m  k  0,12 4 EFO = 1 + nominal  - 1 EFO = (1 + ) - 1 = (1 + 0,%3) 4 - 1 = 1,1255 - 1 = % 12,55  m  4 Efektif faiz oranı, parasını bir yıldan daha kısa vadelerle bankaya yatıran birinin, aynı vade ve aynı faiz oranı ile parasını tekrar bankaya yatırması durumunda bir tam yıl için elde edeceği faiz gelirinin (oranının) % kaç olduğunu gösterir. Bankaya yatırılan paranın vadesi kısalırsa, nominal faiz oranın değişmediği varsayımına göre elde edilecek yıllık gelir artacaktır. Bu artışın gerekçesi, vadeye bağlı olarak bir yıl içinde birden fazla dönem olmasına bağlı olarak, faizin tahakkuk ettirileceği dönem sayısının artmasıdır. Bir yıl içindeki faiz tahakkukunun sayısının artması; parasını, aynı faiz oranı üzerinden bir tam yıl vadeli olarak yatıranlardan daha yüksek getiri sağlama fırsatı verecektir. Sorudaki değişkenler üzerinden açıklanacak olursa; parasını yıllık %12 faiz oranı üzerinden 1 tam yıl vadeli olarak yatıranlar yılda %12 faiz getirisi sağlarken, yıllık %12 faiz oranı üzerinden 3’er aylık vadelerle yatıranlar yılda %12,55 oranında faiz getirisi sağlayacaklardır. b) Bu soruda reel faiz oranın hesaplanması istenmektedir. Reel faiz oranı (RFO) aşağıdaki formüllerden biri kullanılarak hesaplanabilir: 1 + Norminal Faiz Oranı Reel Faiz Oranı = -1 1 + Enflasyon Oranı veya Norminal Faiz Oranı - Enflasyon Oranı Reel Faiz Oranı = 1 + Enflasyon Oranı 1 + %17 Reel Faiz Oranı = - 1 = 0,0734 - 1 = %7,34 1 + %9 veya %17 - %9 0,08 Reel Faiz Oranı = = = 0,0734 = %7,34 1 + %9 1,09 Reel faiz oranı, nomianal faiz oranı ile enflasyon arasındaki basit matematiksel fark şeklinde hesaplanamaz. Çünkü, enflasyon yalnızca anaparanın değil, anapara üzerinden hesaplacak faiz gelirinin de satınalma gücünü azaltır.

a) Bu soruda, Gordon Modeli (Sabit Oranlı Büyüme Modeli) kullanılarak pay senedinin piyasa değerinin hesaplanması istenmektedir. Bu modele göre pay senedinin değeri aşağıdaki formül kullanılarak hesaplanır: D 0 × (1 + g) Payın Piyasa Değeri = ks - g 3 D 0 , Dağıtılan son temettünün tutarını, g, temettülerin sonsuza kadar sabit kalacağı varsayılan büyüme oranını, ks, pay sahiplerinin bekledikleri getiri oranını (veya özkaynak maliyetini) göstermektedir. Gordon modeline göre, pay değerinin hesaplanabilmesi için ks’nin, g’den büyük olması gerekir. Soruda bu durum bilinçli olarak ihmal edilmiştir. Aşağıdaki her iki cevap şekli de doğru kabul edilecektir: i) Bu soru, Gordon Modeli (Sabit oranlı Büyüme Modeli) kullanılarak çözülebilir. Bu modelde hesaplama yapabilmek için ks (beklenen getiri oranı), g’den (sabit büyüme oranından) büyük olmalıdır. Bu nedenle, Sorudaki bilgiler kullanılarak; mantıklı ve piyasa pratiğine uygun bir çözüm yapılamaz. ii) Gordon modeline göre, pay değerinin hesaplanabilmesi için ks’nin, g’den büyük olması gerekir. Soruda bu kurala uygun olmayan bilgiler verilmiştir. Çözüm yapmak için, ks=%10, g=%8 kabul edilmiş ve payın değeri aşağıdaki şekilde hesaplanmıştır: 6 TL × (1 + %10) 6,6 TL Payın Piyasa Değeri = = = 330 TL %10 - %8 %2 Payın değerini aşağıdaki şekilde hesaplanması durumunda; eğer sonucun negatif olması eleştirilmemiş ise, tam puanın %50’si oranında puan verilecektir. 6 TL × (1 + %10) 6,6 TL Payın Piyasa Değeri = = = -330 TL %8 - %10 - %2 b) Fiyat / Kazanç Oranı Fiyat/Kazanç oranı aşağıdaki formül kullanılarak hesaplanabilir: Payın Dönem Sonu Piyasa Fiyatı Fiyat/ Kazanç Oranı = Dönem Net Kârı / Pay Sayısı Bu oran, bir payın; kazancının, kaç katına satıldığını gösterir. Sermaye sahiplerinin sermayelerini yatırdıkları paylardan bekledikleri getirinin ölçümüne yarayan orandır. Yatırımcının, 1 birim dönem net kârı (veya dönemsel kazanç) için ödemeye hazır olduğu fiyatı gösterir. Bu oranın yüksekliği, pay başına kârlar düşükken bile pay fiyatının yüksek olduğunu gösterir. Pay başına kârlar düşükken, payın piyasa fiyatının yüksek olması; şirketin otofinansmana gittiği, büyüme potansiyeli yüksek olan bir şirket olduğu veya yatırımcıların ilgili şirketin beklenen nakit akışlarını beklenenden daha düşük oranlarda iskonto ettiği şeklinde yorumlanabilir. Fiyat-kazanç oranı, bir bakıma pay yatırımlarından elde edilecek kazancın, pay yatırımını kaç dönemde karşılayacağını (amorti edeceğini) gösterir. Bu açıdan bakıldığında, yatırım projelerini değerleme yöntemlerinden biri olan geri ödeme süresi yöntemine benzer.

Tahvilin piyasa değeri aşağıdaki gibi hesaplanabilir: n 4 Tahvilin Piyasa Değeri = ∑ Dönem Faizi TL Anapara TL + t =1 (1 + k) t (1 + k) n Formüldeki k, piyasa faiz oranını; t ise nakit akışının gerçekleşeceği dönemi göstermektedir. 120 TL 120 TL 120 TL 1.000 TL Tahvilin Piyasa Değeri = 1 + 2 + 3 + (1 + %8) (1 + %8) (1 + %8) (1 + %8) 3 120 TL 120 TL 120 TL 1.000 TL Tahvilin Piyasa Değeri = + + + 1,08 1,1664 1,2597 1,2597 Tahvilin Piyasa Değeri = 111,11 + 12,88 + 95,26 + 793,84 = 1.103,09 TL Soruda verilen tahvilin sahipleri piyasa faiz oranından (%8’den) daha yüksek faiz oranı (%12) elde ettiklerinden, bu tahvil piyasa getirinden yüksek getiri sağlamaktadır. Bu gerekçe ile tahvilin piyasa değeri nominal değerinden (1.000 TL) daha yüksek bir piyasa değerinine (1.103,09 TL) sahiptir.

a) Başlangıç Teminatı: Başlangıç teminatı, futures sözleşmelerinde hem alıcının hem de satıcının sözleşmelerinin geçerli olabilmesi için başlangıçta takas odasına yatırılmaları gereken teminattır. Başlangıç teminatı, genellikle sözleşme tutarının %1-%10 arasında bir oran üzerinden hesaplanmaktadır. Başlangıç teminatının, sözleşme tutarının %1-%10 arasında bir oran olarak belirlenmesi demek, 1 TL veya 10 TL ile 100 TL’lik sözleşme alma fırsatının elde edilmesi demektir. Futures sözleşmelerinin kaldıraçlı olma özelliği (taraf olunan sözleşmenin tutarının %1 veya %10’nu kadar bir yatırımla yüksek kazançlar sağlama fırsatı) başlangıç teminatının oranı azaldıkça artmaktadır. b) Sürdürme Teminatı: Futures sözleşmelerinde, taraf olunan sözleşmenin kapanış fiyatına göre, her işlem günü taraflardan biri kazanmış bir diğeri de kaybetmiş olmaktadır. Bu kazanç ve kayıplar her işlem günü hem alıcının hem de satıcının karı/zararı olarak hesaplanmaka ve ilgililerin takas odasındaki başlangıçta yatırmış oldukları teminata eklenmekte veya teminattan çıkarılmaktadır. Tarafların kayıplarının başlangıç teminatını tamamıyla eritmesine izin verilmemekte; kayıplara sınır konularak, minimum hesap bakiyesi belirlenmektedir. Bu minimum hesap bakiyesi, sürdürme teminatı olarak isimlendirilmekte ve genellikle başlangıç teminatının %70-80’i oranında bir tutar olarak belirlenmektedir. Yatırımcının sözleşmeye taraf olma hakkını koruyabilmesi için (sözleşmenin geçerliliğini koruması için) başlangıçta yatırdığı teminatının (takas odasındaki hesap bakiyesinin), sürdürme teminatı tutarının altına düşmemesi gerekir. 5