2012/2 YMM Finansal Yönetim Soruları ve Çözümleri

• Sektör ortalamasını etkileyecek çapta büyük firmaların sahip oldukları bölümlerin sayısı ve niteliği

birbirlerine benzemeyecek kadar çeşitlidir. Bu nedenle bu firmaların mali tablolarından hazırlanan sektör ortalamaları anlamlı bir karşılaştırma için elverişli değildir. Bu nedenle karşılaştırmalı oran analizi dar odaklı ve küçük firmalar arasında yapılırsa anlamlıdır.

• Birçok firma için “ortalama oranı” tutturmak, “başarı” anlamına gelmez. Bu nedenle sektör liderlerinin

oranları yüksek başarı göstergesi olarak kabul edilmelidir. Ancak bu rakamlar, sektördeki küçükler için hayal kırıklığı yaratabilir.

• Enflasyonist ortamlarda bilanço rakamları, gerçek değerleri göstermekten çok uzaklaşır.
• Zamanın geçmesi, amortismanlar yoluyla farklı kâr rakamlarının raporlanmasına neden olur. Bu nedenle

karşılaştırılan firmaların aynı yaşlarda olması gerektiği gibi, aynı firmanın zaman içindeki oran trendleri yorumlanırken de dikkatli olunmalıdır.

• Benzer şekilde muhasebe uygulamaları da benzer firmaların farklı rakamlar raporlamasına neden olur.

Bir firmanın doğrusal amortisman uygularken diğerinin hızlandırılmış amortisman yöntemi kullanması; bir firmanın FIFO stok değerleme yöntemi kullanırken diğerinin LİFO yöntemini uygulaması farklı sonuçlar verecektir. Stoklar içinde satılması zor demode malların varlığı, firmanın satış kapasitesinin yanlış yorumlanmasına sebep olur.

• Farklı faaliyet uygulamaları da oranların yanlış yorumlanmasına sebep olabilir. Örneğin sabit aktiflerini

lasing ile elde eden bir firmanın faaliyet oranları çok yanıltıcı olur.

• Vitrin süsleme tekniğinin uygulanması, oran analizinin tamamen yanlış bilgi vermesine neden olur.

Örneğin dönem sonu yaklaşırken bir bankadan alınan ve elde nakit olarak tutulan; yeni dönem başında da ödenen kredi; dönem sonu cari oranın mükemmel olarak hesaplanmasına neden olur.

• Belli bir oranın iyi ya da kötü olduğunu kesin olarak söylemek mümkün değildir. Örneğin cari oranın ya

da asit – test oranının yüksek olması likidite bakımından iyidir. Ancak likit varlıkların elde tutulması da onların gelir getirme potansiyellerinin engellendiği anlamında gelir. Hatta bu firma bir banka ise, yüksek cari oranı “kötü” olarak yorumlamak gerekir. Bu nedenle oranların ne olması gerektiği konusunda genelleştirme yapılamaz.

• Bazı oranlar birbirleri ile çelişkili sonuç verir. Örneğin satışların arttırılması açısından yüksek stok devir

hızı istenir. Ancak satışların arttırılabilmesi için satış kredileri ile standartların düşürülmesi gerekebilir. Örneğin vadenin arttırılması gibi. Bunun sonucu da alacak devir hızının yavaşlamasıdır.

a. Farklı ekonomik ömre sahip projelerin karşılaştırılabilirliğin sağlanabilmesi için üç yöntem izlenebilir: i. Tekrarlanabilirlik Varsayımı. A projesi 3 yıl, B projesi 6 yıl ömre sahipse; A projesinin birbirini izleyecek şekilde iki kez tekrarlanacağı ve nakit akışlarının da buna göre olacağı varsayımı ile altı yıllık eşit ömre getirilerek Net Bugünkü Değerleri hesaplanır. Çok eleştirilir. A projesi aynı koşullarla 3. Yıl sonunda nasıl tekrarlanabilir? Bu hesaplama ömürler birbirinin katları biçiminde olmadığı zaman çok daha karmaşıklaşacağından eleştirinin haklılığı da oranda artar. Örneğin A projesinin ömrü 8 yıl, B projesinin 11 yıl ise, bu iki projenin eşitleneceği yıl 88 olup, bir projenin tamamen aynı koşullarla 11 kez, diğerinin ise 8 kez tekrarlanması gerekeceği anlamına gelir. ii. Hizmetten birlikte çekilme varsayımı. Örneğin A projesinin ömrü 8 yıl, B projesinin 11 yıl ise; B projesinin 8. Yılda hizmetten çekileceği varsayılarak nakit akımları tahmin edilir. Bu yönteme yöneltilecek eleştiri ise, B projesinin ömrünün suni olarak 8 yıla indirilmesi ve bu tarihteki değerinin dolayısıyla elden çıkarılma durumundaki nakit girişinin tahmin edilmesinin gerekliliğidir. Nitekim ömrünün bitmesine 3 yıl kalmış bir makinenin o tarihteki piyasa değerinin ne olacağını kestirebilmek zordur. Böyle bir piyasa değerinin olmaması durumunda ise proje için yapılacak yatırım anüiteye dönüştürülüp, kalan son üç yıllık anüite toplam değerinin, projenin kalan değeri olarak kabul edilmesi gerekir. Bu matematik olarak doğru olan hesap ise teknolojik eskimenin yaratacağı değer kaybını hiç hesaba katmamaktadır. iii. Son olarak düşünülebilecek ve de en sağlıklı yöntem, projelerin net bugünkü değerlerini bularak bunları yıllık eşdeğer anüitelere (equivalent annual annuity) çevirmektir. b) Enflasyonist ortamda iki konuda düzeltme yapılmalıdır. Bunlardan ilki, nakit akımlarını bugünkü değere indirgeyecek iskonto oranını enflasyona göre düzeltmek. İkincisi ise nakit akımlarının bizzat kendilerini enflasyona göre düzeltmek. Sadece iskonto oranının daya yüksek bir oran olarak kabulü yetersiz kalır ve NBD’i olduğundan düşük hesaplatır. Örneğin yatırımcıların istedikleri reel getiri oranı %9, yıllık enflasyon oranı da %5 ise net nakit akımları %14 ile iskonto edilmelidir. Yatırımınız bugün size 100.000 liraya mal olacak ve 15 yıl boyunca size net 15.000 lira gelir sağlayacaksa, hesabınız: 15.000(1.05)𝑡 NBD = ∑15 𝑡=1 1.14 𝑡 − 100.000 = +24.042 𝑇𝐿. şeklinde olmalıdır. Eğer net nakit girişlerini enflasyona göre düzeltmeyi unutursanız, sonuç yanlış olarak aşağıdaki gibi olacaktır: 15.000 NBD = ∑15 𝑡=1 − 100.000 = −7.867 𝑇𝐿. 1.14𝑡 Nakit akımlarının enflasyona göre düzeltilmesinde gelir kalemleri ile maliyet kalemlerini farklı enflasyon oranları ile düzeltmeniz de gerekebilir. Örneğin satış fiyatlarınız enflasyona paralele yükselirken, örneğin kira sözleşmeniz nedeniyle bu sabit maliyet kaleminiz belirli yıllar itibarıyla sabitlenmiş olabilir.

a. Yanlış. Mutlaka daha yüksek fiyatlıdır diyemeyiz. D bütün kazancını dağıtmaktadır. 𝐷 𝑃= formülüne göre r= %15 diyelim, B şirketinin dağıttığı kâr payını 10 lira, vaat ettiği getiriyi %15, 𝑟−𝑔 büyüme oranını %5 kabul edelim. B’nin hisse senedinin fiyatı 10/(0,15 – 0,05) = 100 liradır. D şirketi ise, B’nin 1/3 olarak dağıttığı temettüyü 30 lira olarak dağıtmış olsun. Büyüme oranı % sıfır olur. Aynı risk sınıfında olduklarından vaat ettiği getiri oranı bu şirketin de %15 olacaktır. Bu durumda hisse senedinin fiyatı 200 lira olur. Yani B şirketinin hisse senedinin fiyatı D şirketinin hisse senedinin fiyatından daha düşüktür. P= 30/(0,15 – 0)=200 TL. Kaldı ki B şirketi yatırıma yönlendirdiği fonları hali hazırda sağladığı getiri oranından daha düşük bir yatırımda kullanırsa büyüme oranı düşer; bu da fiyatları düşürür: Örnek: 𝑔 = Ö𝑧 𝑆𝑒𝑟𝑚𝑎𝑦𝑒 𝐺𝑒𝑡𝑖𝑟𝑖𝑠𝑖 𝑥 (1 − 𝑘𝑎𝑟 𝑑𝑎ğı𝑡ı𝑚 𝑜𝑟𝑎𝑛ı) olduğundan hali hazırdaki getiri oranı % 7,5 dur. (0,05 = 0,075 x 2/3 ) Dağıtmayıp yatırıma yönlendirdiği fonlarla %6 kazanacak olursa büyüme oranı 0,04 olur. (0,04 = 0,06 x 2/3). Bu durumda hisse senetlerinin fiyatı 10/(0,15 – 0,04)= 90,90 liraya düşer. b. Yanlış. Kesin olarak böyle bir şey diyemeyiz. Eğer B şirketi elinde tuttuğu fonları çok yüksek getirili bir yatırıma yönlendirecek olursa, hisselerinin fiyatı D şirketini geçer. Yukarıdaki rakamlı örneği alalım. D’nin hisse senetleri 200 lirayken, B şirketi elinde tuttuğu fonları %21 getiren bir yatırıma yönlendirmiş olsun: Bu durumda g= 0,21 x 2/3 = 0,14 olur. Hisse senetlerinin değeri de: P= 10/ (0,15 – 0,14) = 1000 liraya çıkar. c. Yanlış. İspatı: Getiri oranı %15 de %25 e çıktı varsayalım: B’ninkinin fiyatı: 10/(0,25 – 0,05)= 50 TL (100 de 50’ye %50 düştü) D’ninkinin fiyatı: 30/(0,25 – 0 )= 120 TL (200 den 120’ye %40 düştü) d. Yanlış. Aynı risk sınıfına dahil hisse senetlerinin getirileri aynı olmalıdır. e. Doğru. B’nin hisse senedinin fiyatı 100 = 10/(0,15 – ?) ? = 0,05.